石膏板行業(yè)領(lǐng)軍者，未來仍具備成長空間

　　北新建材目前擁有石膏板產(chǎn)能16.5億平方米，占國內(nèi)近一半的市場。泰山今年前三季度銷量為7.2億平，同比增長11%；龍牌前三季度銷量為1.5 億平方米，同比增長達25%，主要得益于銷售渠道下沉，二三線城市需求增長較快所致。綜合考慮下游地產(chǎn)增長、現(xiàn)有存量更新需求以及國內(nèi)外人均消費量對比等因素，我們預(yù)計國內(nèi)石膏板的市場容量在50億平方米左右，未來增長潛力然很大。公司作為行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)，擁有品牌、技術(shù)、質(zhì)量、銷售等優(yōu)勢，未來成長可期。

　　輕鋼龍骨市場正在逐步打開。公司龍骨的毛利率水平約為30%，要高于石膏板。當(dāng)前，龍骨主要是搭配龍牌進行銷售，以高端市場為主，但配套率僅為21%。龍骨由于市場進入壁壘較低，競爭體系較為混亂，目前基本都是一些小作坊在生產(chǎn)。而公司憑借質(zhì)量、品牌以及搭配石膏板銷售的優(yōu)勢，行業(yè)內(nèi)沒有可以形成競爭的對手。隨著公司在龍骨市場的逐漸開拓，公司盈利能力有望加速前行。

　　礦棉板和北新房屋短期內(nèi)對業(yè)績貢獻仍然較小。目前，公司礦棉板的產(chǎn)能規(guī)模已居全國前三，并計劃在2015年成為亞洲最大的礦棉板企業(yè)。但與其他產(chǎn)品相比，礦棉板由于主要用于有吸音需求的特殊場所，因而總消費量相對較小，對公司業(yè)績貢獻并不明顯。北新房屋方面，公司前仍處在早期開拓階段，還沒有明確的規(guī)劃安排。另外，北新房屋下游項目更多以政府為主，市場推廣仍需一段時間。

　　毛利率水平有望維持在高位。受益于燃料煤炭和美廢紙價格的持續(xù)低迷，公司毛利率持續(xù)提升。我們認為，公司未來毛利率仍有望維持在高位，主要以下原因：從護面紙方面來看，由于行業(yè)產(chǎn)能過剩嚴重，短期內(nèi)價格上升可能性較低。即使后期美廢價格上升，也可以通過技改，將美廢、日廢或者國廢摻雜使用來降低成本；燃料煤炭方面，公司可以通過技術(shù)改革提升，采購低標(biāo)號的煤炭來降低能耗方面的支出；此外，公司由于采購規(guī)模較大，對供應(yīng)商的議價能力較強，在公司后續(xù)規(guī)模持續(xù)擴張下，原料采購價格有望進一步下降。

　　盈利預(yù)測與投資評級。我們維持公司2013~2015年每股收益1.49元、1.82元和2.12元的盈利預(yù)測。考慮到石膏板行業(yè)的成長性以及公司在行業(yè)內(nèi)的龍頭地位和未來的發(fā)展?fàn)顩r，我們維持對其“買入”評級。

　　風(fēng)險因素：應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)風(fēng)險；原材料價格波動風(fēng)險；房地產(chǎn)繼續(xù)深入帶來的風(fēng)險。