一、三地調(diào)研總結(jié)

  相對去年行業(yè)“旺季不旺”現(xiàn)象，今年3月份表現(xiàn)出了明顯的季節(jié)性回暖。三個區(qū)域的3家企業(yè)今年3月需求都有不同程度的復(fù)蘇。從下游情況看，民用市場需求恢復(fù)最明顯，但房地產(chǎn)需求還是比較弱，尚未看到明顯復(fù)蘇的跡象。重點工程這塊，區(qū)域有所分化，浙江還不錯（可能因為G20，重點工程開工比較積極），兩湖地區(qū)未有明顯增多的跡象，江西則會在今年下半年或4季度有部分大工程開始動工。

  后續(xù)需求恢復(fù)仍有望持續(xù)，庫位低區(qū)域有望迎來漲價。目前發(fā)貨量情況，華新7-8成、江西某大型企業(yè)8成以上、浙江南方9成以上，如果后續(xù)天氣情況仍較好，需求有望持續(xù)性恢復(fù)。庫存情況看，華新基本滿庫、江西某大型企業(yè)5成、浙江南方3成以下，浙江南方正醞釀3月第二次漲價，江西南昌區(qū)域也有望在4月迎來漲價。

  對海螺主導(dǎo)行業(yè)競爭合作的心態(tài)，今年大家都有比較友好的預(yù)期。主要是考慮到新董事長上臺可能會更多考慮業(yè)績，但這一點還未到海螺驗證。

  三類企業(yè)在不一樣的市場展現(xiàn)不一樣的應(yīng)對方式。浙江南方在浙江有絕對的主導(dǎo)地位，其在需求好轉(zhuǎn)的背景下會主動拉漲；華新在兩湖地區(qū)尚沒有絕對的主導(dǎo)地位，故更愿意控制價格保證銷量；而江西這家大型水泥企業(yè)相對前面2家在區(qū)域地位更低，故其很希望區(qū)域漲價。

  對供給側(cè)改革的方式持不同意見，但對其前景都比較謹慎。對供給側(cè)改革的前景比較謹慎主要是因為地方政府搞供給側(cè)改革動力不會很強，而國家層面來推進時間會比較長。對于改革的方式，有些認為要以市場化手段為主，有些則比較期待行政手段。觀點的不一致主要原因是地區(qū)小企業(yè)和龍頭企業(yè)成本差異的不同（期待行政手段的區(qū)域，往往區(qū)域內(nèi)小企業(yè)成本也很低，市場化手段很難打死他們）。

  二、適當進攻

  春節(jié)以來，華東、華中地區(qū)龍頭水泥企業(yè)銷量環(huán)比逐漸回升，同比也有個位數(shù)至兩位數(shù)增長，華東熟料價格也出現(xiàn)上漲。總結(jié)下來就是正常旺季來了，情況至少比過去的旺季不旺更好。

  前2月房地產(chǎn)新開工超預(yù)期，地產(chǎn)銷售-新開工-投資鏈條的傳導(dǎo)開始出現(xiàn)。水泥投資面臨較好的環(huán)境，一方面，估值處于絕對低位，彈性較大；另一方面，水泥景氣處于底部區(qū)間，2季度具備一定向上的彈性。建議投資者適當進攻地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，尤其是前端的水泥（華新、海螺、金隅、冀東）和防水材料（雨虹）。緊盯地產(chǎn)新開工數(shù)據(jù)，但同時也需要警惕一線地產(chǎn)價格快速上漲帶來的階段性政策調(diào)控。另外，2季度投資者可重點參與水利基建訂單加速落地的PCCP行業(yè)（青龍、龍泉）。

  三、詳細調(diào)研紀要

  第一站兩湖市場：華新水泥調(diào)研：

  1.  公司簡介

  公司目前水泥熟料產(chǎn)能4586萬噸（折合水泥產(chǎn)能6420萬噸），還有一些攪拌站，總計水泥產(chǎn)能7000萬噸以上。各個區(qū)域水泥產(chǎn)能大致分布：湖北3500萬噸、湖南1000萬噸、云南450萬噸、川渝650萬噸、西藏200萬噸、河南220萬、海外400萬噸。

  15年水泥熟料銷售5000多萬噸，盈利1億元左右。分區(qū)域情況，西藏和海外盈利不錯，兩湖地區(qū)盈利比較差。

  2.  近期水泥需求情況

  2016年1-2月水泥熟料銷量總計520萬噸，同比降18%（15年同期640萬噸，14年同期500萬噸）；噸毛利46-48元/噸。下滑較嚴重可能與春節(jié)因素有關(guān)。

  目前3月上半月整體情況較好，發(fā)貨在7-8成（日發(fā)貨量平均13萬噸左右），預(yù)計單月能突破400萬噸（15年3月銷量386萬噸）。目前庫存很高（接近滿庫），主要是前期沒有停產(chǎn)，而目前的發(fā)貨量也無法降庫存。

  從下游來看，恢復(fù)較好的是民用市場，重點工程和房地產(chǎn)還沒有看到明顯啟動的跡象。公司民用占50%，3月需求的快速復(fù)蘇也得益于民用市場的恢復(fù)。

  3.  區(qū)域水泥價格目前是什么水平？未來漲價時點？

  目前湖北區(qū)域水泥價格大家基本處于盈虧平衡線以下，但現(xiàn)在需求剛剛開始恢復(fù)，庫存都很高，暫時不考慮提價。

  未來提價很難判斷，還要看需求情況，大概率下半年會比較不錯。

  4.  龍頭企業(yè)的態(tài)度

  企業(yè)都是追求利潤的，誰也不希望長時間的打價格戰(zhàn)，需求有好轉(zhuǎn)大家還是愿意漲價。需求不好的話，這個價格也很難跌了，現(xiàn)在好多小產(chǎn)能都停窯。

  海螺董事長新上臺，個人覺得會對利潤有考核，不會那么拼命的低價去搶份額。

  5.  對行業(yè)中長期趨勢的看法

  未來行業(yè)很難再保持正增長了，希望能維持人均1.6-1.7噸的消費量，總需求20-23億噸，這樣給企業(yè)有喘息的機會。因為現(xiàn)在單位投資的水泥用量明顯是下降的（通貨膨脹，單位投資的工程量是減少的）。

  6.  供給側(cè)改革

  應(yīng)該以市場化手段為主，靠行政手段沒用。借鑒國外的方式，可以分2步走：

  1）市場化手段把成本高的企業(yè)先打死一批；

  2）等市場集中度提高到一定程度的時候，通過協(xié)同漲價，用多盈利的錢來并購產(chǎn)能再強制拆出這部分產(chǎn)能。

  美國當年金融危機后就是這么做的，把水泥價格從100美元提高到120美元，然后通過行業(yè)協(xié)同一起關(guān)掉了一部分市場。

  所以未來行業(yè)可能會是這種路徑：先打一段時間的價格戰(zhàn)，不斷淘汰成本高的水泥產(chǎn)能，然后再漲價緩下氣，然后繼續(xù)價格戰(zhàn)，直到供需達到相對平衡。

  7.  公司海外市場情況

  塔國：公司有2條線2500t/d的線（第2條16年剛點火）；目前盈利很不錯，15年基本滿產(chǎn)，噸凈利200元；塔國市場16年有好幾條線投產(chǎn)，產(chǎn)能會很快過剩（公司一條2500t/d，中材一條3000t/d，還有塔國國內(nèi)一條1500t/d），預(yù)計總產(chǎn)能將突破365萬噸，而需求只有200萬噸（每年增長5%左右），故17年那個區(qū)域壓力會很大。

  柬埔寨：公司有1條2800t/d的線，15年也接近滿產(chǎn)；當?shù)厮鄡r格70美元，噸毛利10-20美金；這個區(qū)域未來還不錯，中國將投資100億在當?shù)馗慊A(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

  8.  環(huán)保業(yè)務(wù)

  公司環(huán)保業(yè)務(wù)主要包括水泥窯垃圾處理（略虧）、污泥（保本）、工業(yè)危廢（很賺，但量?。?、污染土。目前有16個在運行項目、9個在建項目、7個已簽約項目。全部投產(chǎn)的話可達550萬噸/年的處置量。公司未來的資本開支主要就在這一塊，大約每年10幾億。

  水泥窯垃圾處理是核心，這個前景還是比較好的。相對于填埋和焚燒發(fā)電，水泥窯垃圾處理投資小、污染小、民怨少。但現(xiàn)在政策不支持，相比焚燒發(fā)電，補貼少很多（焚燒發(fā)電補貼算上電價補貼約250-280元/噸，而水泥窯垃圾處理只有110元/噸左右）。

  第二站江西市場：江西某前五大水泥企業(yè)調(diào)研：

  1.  公司簡介

  公司在江西水泥熟料產(chǎn)能約1000萬噸，區(qū)域內(nèi)排名前五，主要布局在九江、南昌等區(qū)域。除江西外，公司在西南、華南、湖南等地也有布局，總產(chǎn)能超過3000萬噸，國內(nèi)水泥企業(yè)排名前二十以內(nèi)。

  2.  16年前3月區(qū)域需求情況以及對16年需求的判斷

  整體上，南昌區(qū)域需求同比略有增長。房地產(chǎn)依然較弱，但基建很強勁，主要是因為江西相對其他省份基建比較落后。從1-2月公司的發(fā)貨量來看，同比也有所增長。目前企業(yè)的發(fā)貨量已恢復(fù)到8成以上，而去年同期只有7成；庫容比50%左右，主要是前期停產(chǎn)所致。如果天氣不要太差，3月的需求應(yīng)該同比有2-3個點的增長。

  16年南昌區(qū)域的需求不會太差?；ㄟ€是很強勁的，下半年或四季度幾個大的高鐵工程會開工；房地產(chǎn)端的需求目前雖然比較弱，但房價依然在漲，相信去庫存后新開工會有起色。

  3.  區(qū)域水泥價格目前是什么水平？未來漲價時點？

  去年4季度漲的60-100元/噸已全部跌透，如果算上隱形的折扣，目前的價格比去年最差的時候還要低，差不多是歷史最低位。公司目前的噸毛利約30元/噸左右，差不多就是現(xiàn)金成本附近了。

  往年漲價一般在4月底，今年如果4月需求還是不錯的話，漲價有可能會提前，但這還要取決于海螺的態(tài)度。

  4.  區(qū)域協(xié)同情況

  區(qū)域的協(xié)同受2個因素的影響，一是需求，二是海螺的態(tài)度。一般情況下，協(xié)同提價主要在下半年，因為海螺的政策是上半年保量，下半年保價；且下半年是傳統(tǒng)旺季。

  今年的協(xié)同情況大概率還是這樣，但也不排除海螺態(tài)度的轉(zhuǎn)變，畢竟新董事長剛上臺。

  5.  供給側(cè)改革，僵尸企業(yè)

  江西省有很多中小型粉磨站，即所謂的“僵尸”企業(yè)。這些企業(yè)只在水泥價格高的時候生產(chǎn)，且由于偷稅漏稅、員工臨時工多等原因成本并不比大企業(yè)差，有些甚至比大企業(yè)更低，用市場化的手段很難將它們打死。對兩會后政府的動作比較期待，政府去“僵尸”企業(yè)的決心肯定是有的。

  供給側(cè)改革對于地方政府而言，動力肯定是不足的。一方面，地方政府沒錢也不愿意處置這些下崗工人；另一方面，這些企業(yè)退出會減少地方政府的稅收，水泥很多企業(yè)都是納稅大戶。

  第三站浙江市場：浙江南方水泥調(diào)研：

  1.  浙江南方簡介

  浙江南方水泥在浙江省內(nèi)水泥總產(chǎn)能約3000多萬噸，市占率約30%。15年浙江南方總盈利約5-6億元，其中80%為商混貢獻。15年水泥總銷量接近3000萬噸，噸凈利約3-5元/噸。公司市場主要包括浙江全境以及蘇南地區(qū)(蘇錫常)，在浙江內(nèi)陸地區(qū)（杭州、寧波、金華等地）有較強的市場主導(dǎo)能力。

  2.  近期水泥需求情況

  春節(jié)以來，市場需求恢復(fù)較快，目前公司水泥發(fā)貨量9成以上，庫容比很低（3成左右）。按照陰歷統(tǒng)計口徑對比，正月初一至正月三十期間公司水泥銷量同比增長60%；公歷統(tǒng)計，3月份預(yù)計銷量增20%。

  需求較好，主要有以下幾個方面的原因：

  1）天氣較好，下游施工恢復(fù)較快，特別是民用市場需求恢復(fù)很強勁。

  2）去年4季度下雨天較多，多數(shù)工程延后。

  3）G20致一些重點工程提前開工。

  公司水泥需求主要分成三部分：民用市場（45%）、攪拌站（45%）、重點工程（10%）。目前來看，民用市場和重點工程都有明顯的復(fù)蘇，攪拌站相對較差，房地產(chǎn)還沒有看到明顯的復(fù)蘇。

  3.  區(qū)域價格情況以及未來漲價時點判斷

  3月初剛漲了20元，目前浙江區(qū)域熟料價格約190元，蘇南約170元，這個價格在盈虧平衡附近（1季度成本相對較高）。

  如果需求不錯的話，預(yù)計3月底再漲一次價（20元），4、5月再漲2次（每次20元），爭取上半年把熟料價格漲到240-250元附近。

  漲價執(zhí)行相對容易，小企業(yè)現(xiàn)在都比較自律，大家統(tǒng)一限產(chǎn)。（區(qū)域1月初停產(chǎn)了約45天，4月份還會搞限產(chǎn)）。去年下半年大家日子都不好過，現(xiàn)在漲價動力都很足。

  4.  供給側(cè)改革

  供給側(cè)改革很難推進，其本質(zhì)就是在安置員工的前提下讓企業(yè)退出?，F(xiàn)在地方政府沒錢，肯定不會有動力去推進，而國家拿錢來搞概率也不大。最終只能是通過市場化的手段讓企業(yè)退出，這樣的話過程會比較長。

  5.  對行業(yè)中長期趨勢的判斷

  中長期來看，需求震蕩下行的概率比較大，但會有大小年。如果區(qū)域內(nèi)景氣度持續(xù)很低，小產(chǎn)能就會停產(chǎn)，很多小產(chǎn)能如果停產(chǎn)時間較長的話就再也開不起來了，這樣的話供需格局就會變好，不排除龍頭企業(yè)在好的時期猛漲價格把前期虧的錢都賺回來。總之，行業(yè)如果連續(xù)差兩年，肯定會有一段不錯的行情。