似乎是巧合，就是股價(jià)創(chuàng)新低的這一天，公司發(fā)布公告稱，社?；鹄硎聲ㄟ^上交所交易系統(tǒng)減持公司流通股股份，截至2005年5月31日，其委托外部投資人管理的社?；鸶鞴善苯M合匯總，累計(jì)持有公司流通股股份813萬股。而早在4月26日，公司公告稱，截止到4月21日社?；鹜ㄟ^二級市場累計(jì)增持流通股達(dá)853萬股。前后對比，一個(gè)月內(nèi)社保基金賬戶減持中材國際40萬股。

　　是什么原因使社保基金賬戶在8天時(shí)間里狂買中材國際20%的流通股，轉(zhuǎn)瞬又變?yōu)槔溲巯啻?？在一熱一冷的背后，社保基金對中材國際的認(rèn)識發(fā)生了怎樣的變化？

　　總承包業(yè)務(wù)“霸主”

　　對于投資者來說，毛利率是衡量企業(yè)盈利能力的重要指標(biāo)。主營業(yè)務(wù)毛利率不斷下降是分析師們當(dāng)初不敢過分看好中材國際的原因之一。

　　資料顯示，中材國際前4年以及今年一季度的主營業(yè)務(wù)毛利率分別為20.59%、18.14%、15.17%、12.58%、9.55%，逐年下降之勢明顯。

　　對此，公司方面解釋稱，近年來隨著新型干法水泥生產(chǎn)線投資的持續(xù)增長，公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，總承包業(yè)務(wù)增長較快，2001年至2004年占主營業(yè)務(wù)的比例分別為21.72%、42.44%、57.72%、57.88%，而總承包業(yè)務(wù)因?yàn)槭峭两ǚ职?，毛利率明顯低于單項(xiàng)業(yè)務(wù)。

　　而逐漸增長的總承包業(yè)務(wù)正是中材國際在股市上的“賣點(diǎn)”。

　　據(jù)中材國際（600970）董秘蔣中文介紹，如果把水泥工業(yè)工程建設(shè)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條“切開”，主要有工程設(shè)計(jì)、裝備制造、設(shè)備安裝三塊。工程總承包就是通吃產(chǎn)業(yè)鏈，即所謂的“交鑰匙”工程。目前，工程總承包合同占公司全部合同的比例已經(jīng)由4年前的20%上升到70%。

　　公司總經(jīng)理王偉表示，中材國際業(yè)已成為國內(nèi)建材工業(yè)領(lǐng)域最大的工程建設(shè)總承包商之一，2003年，公司在全國工程企業(yè)總承包排名中列第4位。更重要的是，公司擁有大型新型干法水泥生產(chǎn)線工程總承包模式(EPC)和日產(chǎn)2000至10000噸設(shè)備的自主知識產(chǎn)權(quán)，并且具有完整的產(chǎn)業(yè)服務(wù)鏈，這是中材國際具有核心市場競爭力的根本體現(xiàn)。

　　這確實(shí)沒有夸大其行業(yè)地位。資料顯示，重組天津水泥設(shè)計(jì)院后，中材國際的水泥工程設(shè)計(jì)力量將會在國內(nèi)“獨(dú)步”。另一方面，在囊括了唐山、邯鄲、蘇州三大水泥生產(chǎn)線專業(yè)施工安裝公司之后，這一領(lǐng)域的市場占有率達(dá)到了90%。而中材國際惟一的短板是裝備制造，目前僅占市場份額的20%，因此在總承包合同中，只能以外購或技術(shù)轉(zhuǎn)讓的方式委托其他廠商提供部分設(shè)備。本次IPO募集資金的主要用途就是提高裝備制造能力。

　　盡管總承包業(yè)務(wù)毛利率比分包業(yè)務(wù)低，但從市場規(guī)模和行業(yè)影響力角度考慮，中材國際仍是不遺余力地?cái)U(kuò)展這項(xiàng)業(yè)務(wù)。

　　蔣中文表示，關(guān)鍵在于理解總承包業(yè)務(wù)的盈利模式?？偝邪鼧I(yè)務(wù)雖然毛利率低，但其大大擴(kuò)大了市場空間。公司憑借總承包商的優(yōu)勢，得到了更大的市場份額，這從利潤總額節(jié)節(jié)上升可以看出。并且在報(bào)表中，總承包業(yè)務(wù)所有環(huán)節(jié)的收入都計(jì)入公司收入，但實(shí)際上土建、裝備等部分環(huán)節(jié)是分包出去的，其利潤也不計(jì)入公司利潤。因此，在計(jì)算毛利率時(shí)，部分業(yè)務(wù)的利潤除以整個(gè)業(yè)務(wù)的收入，毛利率就顯得比較低。而公司的總承包業(yè)務(wù)越多，毛利率就越低。

　　資料顯示，中材國際壟斷了國內(nèi)水泥市場的總承包業(yè)務(wù)。但據(jù)國泰君安分析師王炫介紹，國內(nèi)水泥廠商采用總承包方式的并不多，其市場份額僅占全部投資的15％左右。但總承包是水泥生產(chǎn)線制造的發(fā)展趨勢，國外幾乎所有的水泥廠商采取的都是總承包模式。因此，中材國際的增長有賴于總承包模式在中國的推廣。同時(shí)，也有賴于水泥市場的興衰。

　　得益于行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整

　　中材國際定位為水泥工業(yè)綜合服務(wù)商，其市場空間取決于水泥工業(yè)投資規(guī)模，而國內(nèi)水泥價(jià)格的拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)。

　　2001年以來，由于水泥需求的快速增長，以及國內(nèi)新型干法工藝日益成熟，投資成本大幅下降，掀起了水泥投資熱，特別是在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的華東地區(qū)。2004年國內(nèi)新建143條新型干法生產(chǎn)線，增加了1.3億噸的熟料產(chǎn)能，這很可能是國內(nèi)水泥行業(yè)投資的歷史高峰。

　　生產(chǎn)線盲目上馬的后果在今年一季度開始顯現(xiàn)，整個(gè)行業(yè)利潤由去年同期的31億元轉(zhuǎn)為虧損3.5億元。這迫使水泥行業(yè)主動適應(yīng)宏觀調(diào)控，加快了調(diào)整的速度。一季度水泥產(chǎn)量僅增長1.2%，同比大幅回落22.6個(gè)百分點(diǎn)。資料表明，一季度水泥立窯等落后生產(chǎn)能力淘汰速度明顯加快，新型干法水泥產(chǎn)量占全部水泥產(chǎn)量比重比去年年底提高了3個(gè)百分點(diǎn)，結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐加大。

　　針對宏觀調(diào)控下水泥行業(yè)的低迷，中材國際董事長司國晨表示，短期內(nèi)國內(nèi)市場的訂單會減少。但從長期講，調(diào)控對于中材國際這樣有技術(shù)、上規(guī)模的公司，絕對是利好?！拔覀儞碛邢冗M(jìn)的新型干法技術(shù)。所謂結(jié)構(gòu)調(diào)整，就是提倡這種技術(shù)。它能耗低、資源消耗小、對環(huán)境沒有污染或污染很小。即使水泥生產(chǎn)企業(yè)投資減少，但只要投資，就得找我們。如果不進(jìn)行行業(yè)調(diào)整，投資方還是上落后設(shè)備，其他企業(yè)也可以做。而現(xiàn)在，很多單子只有中材國際才能做?！?nbsp;司國晨說。

　　王炫表示，可以從新增需求和替代需求兩方面考慮中材國際的成長前景。

　　盡管國內(nèi)水泥行業(yè)投資的歷史高峰期已過，但仍有較長期的平穩(wěn)發(fā)展空間。從發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)來看，絕大多數(shù)國家的水泥都有一個(gè)持續(xù)高速發(fā)展的時(shí)期。假設(shè)未來水泥需求年平均增長速度保持在3%，中國水泥消費(fèi)的峰頂可能會在2015年前后出現(xiàn)，年消費(fèi)量最大值13到14億噸左右。

　　除新增需求以外，替代需求也是新的市場機(jī)會。截至2004年，作為先進(jìn)生產(chǎn)工藝的新型干法水泥產(chǎn)量只占全部水泥產(chǎn)量的1/3，而立窯等落后生產(chǎn)方式仍然占了絕大部分。由于新型干法水泥投產(chǎn)成本降低，以及國家相關(guān)政策導(dǎo)向，行業(yè)結(jié)構(gòu)性調(diào)整趨勢明顯加快，2004年立窯水泥稍有增長，濕法窯顯著下降，新型干法比例進(jìn)一步上升。行業(yè)結(jié)構(gòu)性調(diào)整將為新型干法水泥提供巨大的市場空間。國內(nèi)大部分立窯建于上個(gè)世紀(jì)90年代，考慮到立窯的自然壽命，以及禁止新建立窯的政策，這部分落后裝置將在15到20年內(nèi)淘汰完閉，平均每年淘汰的落后窯型熟料產(chǎn)能估計(jì)在2500萬到3300萬噸之間。

　　王炫表示，基于上述兩種需求計(jì)算，到2015年，國內(nèi)新型干法水泥熟料產(chǎn)能可達(dá)到8.15億噸。預(yù)計(jì)2005年還將新增110條生產(chǎn)線，1億噸的生產(chǎn)能力，2006年后新增產(chǎn)能規(guī)模將會大幅萎縮。估計(jì)每年保持4000萬噸左右的新增熟料能力，即可滿足上述的市場要求。這樣，對于中材國際來說，2006年后的國內(nèi)市場規(guī)模將只有2004年的1/3左右。

　　而中材國際顯然對前景要樂觀一些，其又是怎樣看待水泥市場前景的呢？

　　司國晨表示，我國每年至少需要增加3500萬噸以上的新型干法水泥生產(chǎn)線，如果按照每噸500到600元投資額計(jì)算，每年新增投資100多億元。而新型干法是中材國際的核心技術(shù)，公司可以說是大有可為。從國際市場看，發(fā)達(dá)國家產(chǎn)業(yè)更新和發(fā)展中國家市場需求漸增，預(yù)計(jì)每年將產(chǎn)生80億美元的投資需求。

　　寄望國際大單

　　除了國內(nèi)市場，中材國際更將目光瞄準(zhǔn)了國際市場。司國晨略帶興奮地說：“我們一開始定下的目標(biāo)就是要成為國際化的工程公司，要把國際業(yè)務(wù)做成核心業(yè)務(wù)。令人振奮的是，實(shí)際進(jìn)展比我們最初設(shè)想的要順利。2004年，中材國際國外定單的合同額已經(jīng)和國內(nèi)持平?？梢钥隙ǖ卣f，2005年會超過國內(nèi)。” 

　　2005年5月9日，中材國際公告稱，公司接到沙特阿拉伯王國城市水泥公司(CCC)日產(chǎn)5000噸水泥生產(chǎn)線工程中標(biāo)通知書，同意公司以總承包方式承攬?jiān)擁?xiàng)目?？偝邪贤瑯?biāo)的為2億美元。雙方就該項(xiàng)目的技術(shù)細(xì)節(jié)進(jìn)行充分商談后，將在一個(gè)月內(nèi)簽署正式合同。

　　此前，中材國際已經(jīng)接到了沙特的兩個(gè)大單：2.4億美元的SPCC項(xiàng)目和1.7億美元的RCC項(xiàng)目。

　　中材國際2001年開始進(jìn)入國際市場，憑借其突出的綜合能力和低廉的報(bào)價(jià)，很快在國際水泥業(yè)總承包領(lǐng)域嶄露頭角，2004年取得3.5億美元訂單。公司主要的境外客戶來自東南亞、歐洲及中東地區(qū)。在這些市場上，新型干法水泥技術(shù)已經(jīng)比較成熟，市場容量增量趨于穩(wěn)定。

　　中材國際的主要競爭對手是德國洪堡、伯利鳩斯公司、丹麥?zhǔn)访芩构尽⑷毡就杓t、韓國大宇等。由于生產(chǎn)要素成本差異較大，中材國際的報(bào)價(jià)通常比競爭對手低30%以上。日韓企業(yè)優(yōu)勢在建設(shè)安裝，丹麥企業(yè)側(cè)重研發(fā)和裝備制造，其他業(yè)務(wù)則分包出去。與這些企業(yè)相比，中材的水泥總包業(yè)務(wù)鏈更為完整。另外，中材國際在境外承包的水泥生產(chǎn)線工程，建設(shè)周期僅是當(dāng)?shù)爻邪探ㄔO(shè)周期的一半。

　　天相投顧分析師曹平 預(yù)計(jì)，在未來3到5年內(nèi)，公司的境外收入能夠保持年均10%左右的增長。

　　王炫表示，單從產(chǎn)能來看，國際水泥服務(wù)市場規(guī)模并不大，在去年國內(nèi)水泥行業(yè)高峰時(shí)，國際市場不過是中國市場的一半；在中國市場周期性回落后，兩個(gè)市場規(guī)模接近。如果中材國際今年能夠?qū)崿F(xiàn)5億美元的國際訂單目標(biāo)，則其國際承包市場份額至少在25%以上，這已是比較理想的結(jié)果?？紤]到行業(yè)中市場份額最大的史密斯公司具有長期客戶基礎(chǔ)，以及在技術(shù)、設(shè)備、售后服務(wù)方面的優(yōu)勢，中材國際市場份額能否在此基礎(chǔ)上繼續(xù)提升還需要觀察，特別是未來市場更多轉(zhuǎn)向歐美國家設(shè)備更新替換需求時(shí)，中材國際的競爭力有待考驗(yàn)。而且經(jīng)驗(yàn)表明國際業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)更大，收益率并不比國內(nèi)業(yè)務(wù)高，因此目前對國際業(yè)務(wù)不宜做更多想象。

　　但也有業(yè)內(nèi)人士表示，史密斯公司已經(jīng)將中材國際視為最大的威脅，之所以這樣，是因?yàn)椤凹偃缒軌蛟趪H市場上像做集裝箱一樣做水泥生產(chǎn)線，那中材國際就是第二個(gè)中集集團(tuán)”。

　　機(jī)會背后是風(fēng)險(xiǎn)

　　機(jī)遇總與風(fēng)險(xiǎn)相隨，在中材國際海外大單喜訊不斷的時(shí)候，風(fēng)險(xiǎn)自然也在蘊(yùn)藏其間。

　　蔣中文坦言，國際承包風(fēng)險(xiǎn)極大。其中主要有合同條款風(fēng)險(xiǎn)、工期控制風(fēng)險(xiǎn)和資金控制風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)歸根結(jié)底是不能按期完成工程。國際承包中有一些公司無法控制的因素，可能引發(fā)不能履約的巨額賠償。

　　蔣中文介紹，為了控制這些風(fēng)險(xiǎn)，公司主要采取以下措施：

　　第一，從國內(nèi)派大部分勞務(wù)人員，爭取工期，這在合同中已經(jīng)約定。據(jù)悉,4月底，中材建設(shè)公司161名勞務(wù)人員將從南充啟程，赴沙特阿拉伯參與當(dāng)?shù)?個(gè)日產(chǎn)5000噸水泥的大型水泥廠的建設(shè)。這批派出勞務(wù)人員的勞務(wù)合同采取一年一簽的辦法，月薪在500至800美元之間。總承包中分包出去的土建項(xiàng)目也盡量用國內(nèi)專業(yè)公司。

　　其次，各地的分公司、子公司定期開會，資源共享，減少失誤。

　　最后，公司從國外請了咨詢專家，針對可能出現(xiàn)的問題進(jìn)行監(jiān)督。這些專家去年為公司追索賠償1000多萬美元。

　　但這些措施能不能有效控制風(fēng)險(xiǎn)，投資者還需拭目以待。

　　申銀萬國分析師楊明認(rèn)為，中材國際沙特項(xiàng)目結(jié)算周期長，分?jǐn)偟矫磕甑睦麧櫳?，存在著不確定性。而且，業(yè)績增長依賴單一業(yè)務(wù)，在很大程度上存在風(fēng)險(xiǎn)。盡管看好公司未來海外業(yè)務(wù)的發(fā)展，但是在項(xiàng)目沒有結(jié)算之前，很難判斷每個(gè)項(xiàng)目的毛利率情況，一旦毛利率低于預(yù)測，或者海外操作引起的管理費(fèi)用上升導(dǎo)致業(yè)績出現(xiàn)波動，機(jī)構(gòu)投資者都可能會動搖。中材國際畢竟仍是國際業(yè)務(wù)的新進(jìn)入者，盈利能力有待觀察。

　　在國際業(yè)務(wù)中，匯率風(fēng)險(xiǎn)也是一個(gè)不容忽視的風(fēng)險(xiǎn)。蔣中文表示，如果人民幣升值5％，對公司影響很小；如果升值10％以上，將對公司產(chǎn)生較大影響，公司國際競爭力將因成本提高而減弱。而且蔣中文認(rèn)為，公司目前規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的途徑還很有限。用遠(yuǎn)期結(jié)匯、套期保值等手段，不但成本高，也難起到大的作用。

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