中泰證券認(rèn)為建材板塊仍延續(xù)在“存量時(shí)代”下的龍頭集中趨勢(shì)，周期性雖然會(huì)逐漸減弱，但是不會(huì)消除。中泰證券仍然不斷強(qiáng)調(diào)“資產(chǎn)質(zhì)量”和“定價(jià)權(quán)”，這是“新常態(tài)下”傳統(tǒng)行業(yè)的公司安全邊際和投資價(jià)值的最核心來(lái)源。

  而當(dāng)前宏觀預(yù)期是存在修復(fù)空間的。無(wú)論是“綠水青山”、“理直氣壯做大做強(qiáng)做優(yōu)國(guó)企”還是“降赤字”都體現(xiàn)近年政府對(duì)自身資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)訴求（做大資產(chǎn)、降低負(fù)債）；“新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換”工作疊加當(dāng)前的宏觀外部環(huán)境，擴(kuò)大內(nèi)需拉動(dòng)傳統(tǒng)動(dòng)能的造血作用可以說(shuō)是一種手段。

  中泰證券并不對(duì)需求總量過(guò)分樂(lè)觀，但也絕不悲觀，行業(yè)格局的好轉(zhuǎn)背景下，中泰證券建議關(guān)注宏觀預(yù)期修復(fù)下的強(qiáng)周期品種（如水泥和下半年的玻璃），而成長(zhǎng)性品種如（玻纖龍頭巨石、中材科技，品牌建材龍頭東方雨虹、北新建材、偉星新材、帝王潔具等）的整體邏輯仍然是非常通順的，部分企業(yè)出現(xiàn)回調(diào)后反而是中長(zhǎng)期的配置的極好介入時(shí)機(jī)。

  水泥：“淡季”或不淡，低庫(kù)存下價(jià)格有支撐！礦山整改推動(dòng)“熟料資源化”趨勢(shì)加速！利好過(guò)剩產(chǎn)能化解！

  華東地區(qū)的熟料前期累計(jì)上漲已達(dá)5輪，漲幅達(dá)到70-80元每噸，已經(jīng)超出了市場(chǎng)在一季度時(shí)的預(yù)期。傳統(tǒng)淡季逐漸到來(lái)，中泰證券認(rèn)為今年“淡季”隨著水泥行業(yè)產(chǎn)能控制力度的不斷增強(qiáng)以及產(chǎn)業(yè)鏈條的加速收縮，有望出現(xiàn)“淡季”不淡的情況，價(jià)格中樞有望維持高位運(yùn)行。

  從同比數(shù)據(jù)看，2018年庫(kù)容比更低，錯(cuò)峰生產(chǎn)政策更嚴(yán)，且在“熟料資源化”的背景下供給同比進(jìn)一步收縮，中泰證券預(yù)計(jì)未來(lái)三個(gè)月水泥淡季價(jià)格的下滑幅度有限，對(duì)全年的水泥價(jià)格形成重要支撐。從庫(kù)容比看，年5月中下旬全國(guó)水泥庫(kù)容比僅為54%,從歷史來(lái)看處于絕對(duì)低位，去年同期62%;華東庫(kù)容比僅為47%,去年同期約57%。在庫(kù)容比處于歷史低位的情況下，企業(yè)協(xié)同的心態(tài)將更加穩(wěn)定，價(jià)格下滑幅度有限。

  對(duì)比2017年的同期的錯(cuò)峰生產(chǎn)規(guī)劃，中泰證券認(rèn)為2018年的錯(cuò)峰生產(chǎn)政策對(duì)供給端的收縮力度進(jìn)一步加強(qiáng)，錯(cuò)峰生產(chǎn)的規(guī)劃也更加細(xì)化、有針對(duì)性。例如，山西省2018年非采暖季停窯60天，去年同期20天；江蘇省2018年高溫梅雨季停產(chǎn)30天，去年同期20天。各省在錯(cuò)峰的時(shí)間安排上相對(duì)延長(zhǎng)，邊際收縮力度更大，而且今年錯(cuò)峰的監(jiān)管執(zhí)行力度也進(jìn)一步加強(qiáng)。

  今年一季度水泥行業(yè)的整體走勢(shì)相對(duì)平穩(wěn)，相比其他周期品體現(xiàn)出了較強(qiáng)的韌性；而進(jìn)入二季度以來(lái)，整體價(jià)格表現(xiàn)可以說(shuō)是屢次超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期。中泰證券認(rèn)為核心原因是在諸多因素的綜合作用下，中泰證券年初提出的“熟料資源化”趨勢(shì)在不斷加速；無(wú)論是今年中泰證券看到全國(guó)各地進(jìn)一步對(duì)原材料資源的管控力度不斷增強(qiáng)（長(zhǎng)江沿線(xiàn)管制機(jī)制砂開(kāi)采、部分縣市禁止石灰石外運(yùn)出售）、大型企業(yè)進(jìn)一步增強(qiáng)粉磨消化能力（海螺、南方等日出貨量達(dá)到甚至超過(guò)歷史高點(diǎn)）等事實(shí)都能看出。

  而往后看，中泰證券看到近期各地政府頻繁針對(duì)礦山、水泥產(chǎn)能出臺(tái)管理方案調(diào)整。中泰證券看到浙江省《水泥工業(yè)2018-2022年發(fā)展規(guī)劃》已經(jīng)出臺(tái)，《規(guī)劃》中提出到2022年前后全省建設(shè)5個(gè)熟料基地（南方3個(gè)、海螺紅獅各一個(gè)；并搭載綠色礦山）；山東省、江蘇省等地均積極進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，關(guān)閉、搬遷、整改區(qū)域內(nèi)的水泥產(chǎn)線(xiàn)（例如徐州市要求中聯(lián)水泥等生產(chǎn)線(xiàn)下半年關(guān)停）。而長(zhǎng)江沿線(xiàn)針對(duì)采礦、采砂等資源性行業(yè)的整改剛剛拉開(kāi)序幕。體現(xiàn)了政府對(duì)原材料、熟料資源的重視和接下來(lái)幾年對(duì)這些資源進(jìn)行統(tǒng)籌集中管理的大發(fā)展方向。而像山東淄博等建材大市其實(shí)早已未雨綢繆，提前開(kāi)始進(jìn)行行業(yè)改革。中泰證券認(rèn)為這將有效的從產(chǎn)業(yè)鏈條上游去壓縮水泥行業(yè)的整體有效產(chǎn)能，在“新常態(tài)”下行業(yè)進(jìn)一步集中是大勢(shì)所趨，而大型水泥企業(yè)進(jìn)一步獲取更多市場(chǎng)份額的確定性極強(qiáng)。

  平抑周期下，周期品配置邏輯在悄然變化，中泰證券認(rèn)為水泥行業(yè)是經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”下配置價(jià)值非常高的周期品。

  其一、新常態(tài)下的需求周期平抑是大趨勢(shì)：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下，舊動(dòng)能仍然承載著較強(qiáng)的為新動(dòng)能造血的功能，中泰證券認(rèn)為政府是更多希望看到新

  動(dòng)能在經(jīng)濟(jì)中的占比越來(lái)越多，而不是舊動(dòng)能出現(xiàn)斷崖式下滑。近期政府的重要工作會(huì)議上明確指出，供給側(cè)改革將仍然貫穿整個(gè)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的過(guò)程，中泰證券認(rèn)為政府是希望經(jīng)濟(jì)總量緩步回落的同時(shí)，同步加速供給的收縮，這也是當(dāng)前政府工作的大方向。而基于當(dāng)前的政府各項(xiàng)表述和核心的訴求，中泰證券認(rèn)為近年大部分工業(yè)品的價(jià)格還是會(huì)延續(xù)在較高盈利中樞下的震蕩，不同的周期品振幅是不同的，但總體需求周期平抑是大趨勢(shì)。因而對(duì)周期品的配置邏輯也在逐漸轉(zhuǎn)變。

  其二、平抑的周期下水泥的行業(yè)定價(jià)權(quán)最強(qiáng)、穩(wěn)定性較高，價(jià)值屬性邏輯最能講通：歷史上看大家選擇周期品一般都是覺(jué)得鋼鐵是優(yōu)于水泥的，因?yàn)殇撹F整個(gè)周期性更強(qiáng)，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條上杠桿較多，更容易從周期波動(dòng)彈性中獲益。但是中泰證券覺(jué)得現(xiàn)在隨著需求周期的波動(dòng)變窄，而供給周期的擾動(dòng)減少，中泰證券在這個(gè)時(shí)點(diǎn)對(duì)周期品的配置邏輯和歷史上看有明顯區(qū)別，現(xiàn)在新常態(tài)下盈利波動(dòng)整體波動(dòng)越窄的行業(yè)，龍頭企業(yè)相比于行業(yè)總體平均成本有明顯優(yōu)勢(shì)的行業(yè)，而且未來(lái)資產(chǎn)負(fù)債率比較低，分紅率有提升能力的龍頭。是可以講類(lèi)價(jià)值化的邏輯的，水泥從各個(gè)條件上來(lái)看比較符合這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。水泥是彈性、區(qū)域型產(chǎn)能，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條在國(guó)內(nèi)、是本土化定價(jià)產(chǎn)品且產(chǎn)業(yè)鏈條上庫(kù)存少，基本沒(méi)有杠桿，受到預(yù)期的影響相對(duì)較小；大型水泥企業(yè)由于有自有礦山的原因，具有很強(qiáng)的上游屬性，在目前的“供給側(cè)改革”大背景下水泥龍頭對(duì)于整體市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)是非常強(qiáng)的。

  其三、“熟料資源化”將在2018年繼續(xù)對(duì)行業(yè)產(chǎn)生邊際影響，加速企業(yè)出清和龍頭的產(chǎn)業(yè)鏈條延伸。2018年隨著政府訴求更加重視“綠水青山”，我國(guó)石灰石礦山的格局將從過(guò)去“規(guī)模小、散亂差”向“集中化、規(guī)?；⒄?guī)化”靠攏，采礦權(quán)的收縮與礦山的正規(guī)化將導(dǎo)致大量中小無(wú)證礦山的退出，大幅提高原材料石灰石礦石的邊際成本。原材料的成本上升將促使行業(yè)分化，需要外購(gòu)石灰石的水泥小企業(yè)由于競(jìng)爭(zhēng)力加速衰弱逐步退出市場(chǎng)。相比之下，像海螺等一些水泥大企業(yè)由于擁有大量的石灰石礦山儲(chǔ)備，基本不會(huì)受影響，反而能夠獲得更多的水泥和熟料市場(chǎng)份額，另外通過(guò)自有礦山為一些附近小的混凝土攪拌站提供骨料等獲得更多具有“資源屬性”的利潤(rùn)。水泥龍頭布局混凝土、向拉法基“不賣(mài)一噸熟料和水泥，只賣(mài)商混”的經(jīng)營(yíng)模式逐漸過(guò)渡，中泰證券認(rèn)為通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈條的不斷延伸，水泥龍頭企業(yè)甚至具備“二次成長(zhǎng)”的邏輯。 簡(jiǎn)而言之，短期看，市場(chǎng)對(duì)需求的預(yù)期過(guò)于悲觀（對(duì)PE有壓制），這其實(shí)是當(dāng)前水泥行業(yè)估值上的安全邊際，而水泥和別的周期品在定價(jià)上存在較大差異（盈利取決于集中度而非產(chǎn)能利用率，這是明顯的預(yù)期差），加之微觀價(jià)格數(shù)據(jù)等的不斷驗(yàn)證有較好的預(yù)期修復(fù)作用。核心推薦海螺水泥，同時(shí)推薦中國(guó)建材、華新水泥等。

  中期維度來(lái)看行業(yè)格局的加速向好市場(chǎng)認(rèn)知仍有不足，龍頭加速集中的趨勢(shì)、產(chǎn)業(yè)鏈條的延伸、行業(yè)向價(jià)值屬性的轉(zhuǎn)變其實(shí)是大勢(shì)所趨的（這個(gè)后續(xù)可以再慢慢驗(yàn)證）。海螺水泥、中國(guó)建材等行業(yè)龍頭在這個(gè)大趨勢(shì)中受益最為明顯。