本報(bào)告導(dǎo)讀：

  公司發(fā)布2018年半年度業(yè)績預(yù)告，業(yè)績超出市場預(yù)期，我們看好華北地區(qū)水泥供需格局的改善及完成整合后的金隅冀東協(xié)同效果顯現(xiàn)。

  公司預(yù)計(jì)2018年H1歸母凈利潤為4.8億元至5.3億元，同比扭虧為盈，超出市場預(yù)期。我們認(rèn)為金隅冀東合并后市場控制力逐步增強(qiáng)，環(huán)保常態(tài)化下供給格局有望持續(xù)改善；而雄安新區(qū)正式建設(shè)后有望提振區(qū)域內(nèi)需求。

  需求下滑態(tài)勢邊際上已明顯改善。18年5月單月華北水泥產(chǎn)量恢復(fù)3%正增長，區(qū)域內(nèi)需求一改過去幾年大幅下行態(tài)勢，出現(xiàn)明顯恢復(fù)。我們認(rèn)為隨著京津冀一體化的逐步推進(jìn)及雄安新區(qū)建設(shè)的全面開啟，將明顯提振區(qū)域內(nèi)需求，需求端有望觸底回升。

  錯(cuò)峰生產(chǎn)、環(huán)保常態(tài)化加速落后產(chǎn)能淘汰，供給端長周期改善。我們認(rèn)為京津冀所在華北地區(qū)是全國環(huán)保問題最為敏感地區(qū)，而政府對于環(huán)境問題的逐步重視，錯(cuò)峰生產(chǎn)、環(huán)保限產(chǎn)及環(huán)保收緊下帶來的礦山資源緊缺，都有助于加速落后產(chǎn)能的淘汰，供給格局有望持續(xù)改善。

  金隅冀東整合效果步入正軌。我們看到金隅冀東整合第一階段合資成立的水泥公司已經(jīng)于2018年5月底獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，從2018H1的業(yè)績預(yù)告看，Q2單季實(shí)現(xiàn)10億左右的盈利充分表明整合效果已經(jīng)步入正軌，我們看好金隅冀東整合疊加環(huán)保限產(chǎn)等供給側(cè)改革措施，金隅冀東對于市場控制力的持續(xù)增強(qiáng)。

  1.金隅冀東整合效果步入正軌

  我們認(rèn)為隨著金隅冀東合并后市場控制力逐步增強(qiáng)，錯(cuò)峰生產(chǎn)、環(huán)保限產(chǎn)常態(tài)化下供給格局有望持續(xù)改善；而雄安新區(qū)正式啟動(dòng)及京津冀一體化的逐步深入后有望提振區(qū)域內(nèi)需求，公司作為華北水泥龍頭將最為受益。

  18年5月單月華北水泥產(chǎn)量恢復(fù)3%正增長，區(qū)域內(nèi)需求一改過去幾年大幅下行態(tài)勢，出現(xiàn)明顯恢復(fù)。我們認(rèn)為隨著京津冀一體化的逐步推進(jìn)及雄安新區(qū)建設(shè)的全面開啟，或?qū)⒚黠@提振區(qū)域內(nèi)需求，需求端有望觸底回升。

  錯(cuò)峰生產(chǎn)、環(huán)保常態(tài)化加速落后產(chǎn)能淘汰，供給端長周期改善。我們認(rèn)為京津冀所在華北地區(qū)是全國環(huán)保問題最為敏感地區(qū)，而政府對于環(huán)境問題的逐步重視，錯(cuò)峰生產(chǎn)、環(huán)保限產(chǎn)及環(huán)保收緊下帶來的礦山資源緊缺，都將有助于加速落后產(chǎn)能的淘汰，供給格局有望持續(xù)改善。

  金隅冀東整合效果步入正軌。我們看到金隅冀東整合第一階段合資成立的水泥公司已經(jīng)于2018年5月底獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，從2018H1的業(yè)績預(yù)告看，Q2單季實(shí)現(xiàn)10億左右的盈利充分表明整合效果已經(jīng)步入正軌，我們看好金隅冀東整合疊加環(huán)保限產(chǎn)等供給側(cè)改革措施，金隅冀東對于市場控制力的持續(xù)增強(qiáng)。

  2. 冀東二季度盈利大幅提升，看好華北區(qū)域供需邊際繼續(xù)改善

  冀東水泥近日公布2018年中報(bào)預(yù)告，上半年業(yè)績扭虧為盈，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.8-5.3億，根據(jù)業(yè)績預(yù)告倒算Q2盈利區(qū)間9.66-10.16億，同比增長274-294%，大幅增長超出市場預(yù)期，華北區(qū)域也跟隨了華東華南水泥市場，企業(yè)盈利呈現(xiàn)大幅增長態(tài)勢。

  根據(jù)業(yè)績預(yù)告公司H1銷售水泥熟料總計(jì)2590萬噸，同降2.3%；Q2銷量同比增長近1%。我們看到華北水泥需求隨著3月底錯(cuò)峰生產(chǎn)結(jié)束快速恢復(fù)，5月水泥產(chǎn)量同比增長3.09%重回正增長。我們認(rèn)為冀東金隅的整合有望持續(xù)改善供給格局；而受益環(huán)保常態(tài)化影響，施工期內(nèi)需求有望得到明顯支撐，同時(shí)考慮到雄安新區(qū)建設(shè)逐步開啟，有望拉動(dòng)區(qū)域內(nèi)需求。

  2.1.京津冀區(qū)域需求有望恢復(fù)增長

  我們認(rèn)為隨著京津冀一體化的逐步推進(jìn)及雄安新區(qū)建設(shè)的全面推進(jìn)，將明顯提振區(qū)域內(nèi)需求，從18年5月單月華北水泥恢復(fù)3%可以看出，區(qū)域內(nèi)需求一改過去幾年大幅下行態(tài)勢，已經(jīng)明顯恢復(fù)。

  2015年4月《京津冀協(xié)同發(fā)展規(guī)劃綱要》正式公布，包括北京市、天津市以及河北省，涉及到京津和河北省11個(gè)地級(jí)市的80多個(gè)縣（市）。涉及地區(qū)總面積約為12萬平方公里，人口總數(shù)約為9000萬人。我們認(rèn)為從現(xiàn)有規(guī)劃來看，到2020年京津冀將形成京津冀9000公里的高速公路網(wǎng)和主要城市3小時(shí)公路交通圈，9500公里的鐵路網(wǎng)和主要城市1小時(shí)城際鐵路交通圈（23條城際鐵路），這將令京津冀基建投資出現(xiàn)較高增速，支撐水泥需求。

  2017年4月1日，國務(wù)院和中共中央聯(lián)合批復(fù)設(shè)立河北省“雄安新區(qū)”，雄安新區(qū)是繼深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)、上海浦東新區(qū)之后又一具有全國意義的新區(qū)，是以總書記為首的新一代領(lǐng)導(dǎo)核心的高起點(diǎn)高定位之作，被稱為“千年大計(jì)、國家大事”，我們認(rèn)為隨著雄安新區(qū)建設(shè)的全面開啟，將明顯提振區(qū)域內(nèi)水泥需求。

  我們看到18年隨著京津冀一體化推進(jìn)和4月雄安新區(qū)規(guī)劃獲得批復(fù)，區(qū)域內(nèi)工程項(xiàng)目呈現(xiàn)快速增長趨勢。2月底，北京至雄安的“京雄城際”開工建設(shè)，該高鐵線路全長92.4公里，總計(jì)投資額335.3億元；北京市發(fā)改委近期披露了今年276項(xiàng)政府重點(diǎn)工程 80個(gè)項(xiàng)目對接融資需求，所有涉及工程當(dāng)年計(jì)劃完成投資超過2400億元；河北省政府也配合京津冀協(xié)同戰(zhàn)略和雄安新區(qū)規(guī)劃，今年預(yù)計(jì)實(shí)施工程項(xiàng)目440項(xiàng)，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目共323項(xiàng)（包括省重點(diǎn)和市重點(diǎn)），涉及以交通為主的方方面面，全年投資完成額在8000億元左右。

  2.2.錯(cuò)峰生產(chǎn)、環(huán)保常態(tài)化，供給端不斷收縮

  我們認(rèn)為京津冀所在華北地區(qū)是全國環(huán)保問題最為敏感地區(qū)，而政府對于環(huán)境問題的逐步重視，錯(cuò)峰生產(chǎn)、環(huán)保限產(chǎn)及環(huán)保收緊下帶來的礦山資源緊缺，都將有助于區(qū)域內(nèi)落后產(chǎn)能的淘汰，供給格局有望持續(xù)改善。

  2016年，京津冀晉蒙地區(qū)所有水泥生產(chǎn)線首次實(shí)施錯(cuò)峰停產(chǎn)，時(shí)間自當(dāng)年11月15日至次年3月15日。2017年11月，工信部和環(huán)保部發(fā)布《關(guān)于“2+26”城市部分工業(yè)行業(yè)2017－2018年秋冬季開展錯(cuò)峰生產(chǎn)的通知》，將錯(cuò)峰停產(chǎn)的時(shí)間繼續(xù)擴(kuò)大。2018年夏季錯(cuò)峰停產(chǎn)也在慢慢推進(jìn)，河北唐山市2018年3月16日至11月14日，水泥窯限產(chǎn)30%，水泥粉磨站限產(chǎn)30%；山西省境內(nèi)所有水泥熟料生產(chǎn)線自七月起錯(cuò)峰停產(chǎn)20天，供給在錯(cuò)峰生產(chǎn)影響下收縮明顯。

  另一方面，對于原材料砂石骨料等的管控日益嚴(yán)格，日趨上升的成本壓力迫使小企業(yè)“主動(dòng)”退出市場。如2016年，針對2000t/d以下“僵尸線”，各地環(huán)保局在線監(jiān)測排放量等指標(biāo)，一旦超標(biāo)有權(quán)利直接勒令停產(chǎn)。

  按照目前國家標(biāo)準(zhǔn)，日產(chǎn)2500噸及以下規(guī)模的水泥窯，尤其是2008年以前建設(shè)，成本優(yōu)勢較差的，將是中長期去產(chǎn)能重點(diǎn)（工信部十三五建材工業(yè)規(guī)劃中提到2020年壓減熟料產(chǎn)能10%）。根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)數(shù)據(jù)，華北落后產(chǎn)能占比達(dá)27%，并且如果考慮到小產(chǎn)能更多的粉磨站，在失去熟料資源及成本端礦渣等大幅上漲下，可能加速淘汰。

  2.3.金隅冀東整合步入正軌，初現(xiàn)成效

  我們看到金隅冀東合資成立的水泥公司已經(jīng)于2018年5月底獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，從2018H1的業(yè)績預(yù)告看，Q2單季實(shí)現(xiàn)10億左右的盈利充分表明整合已經(jīng)初見成效，我們看好金隅冀東整合走向正規(guī)疊加環(huán)保限產(chǎn)等供給側(cè)改革措施，金隅冀東對于市場控制力的持續(xù)增強(qiáng)。而雄安新區(qū)建設(shè)及京津冀一體化建設(shè)有望提供明顯需求增量，華北水泥龍頭金隅冀東將最為受益。

  2016年金隅股份以現(xiàn)金認(rèn)購冀東集團(tuán)新增注冊資本及受讓冀東集團(tuán)原股東中泰信托持有的冀東集團(tuán)股權(quán)，使金隅股份持有冀東集團(tuán)的股權(quán)比例達(dá)到55%，成為冀東集團(tuán)的控股股東，進(jìn)而成為冀東水泥的間接控股股東，完成股權(quán)方面重組。

  2018年2月7日，冀東水泥和金隅集團(tuán)（原“金隅股份”）確定資產(chǎn)重組方案，分別以20家、10家水泥子公司出資成立合資公司，冀東水泥股份占比52.91%擁有控股權(quán)，并承諾金隅集團(tuán)剩余14家水泥公司將于三年內(nèi)以合理方式注入冀東水泥或合資公司。5月末，此次資產(chǎn)重組事項(xiàng)獲得證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，隨后取得營業(yè)執(zhí)照正式成立合資公司；至此，第一階段整合順利完成。

  水泥業(yè)務(wù)整合完成之后，冀東水泥及其控制合資子公司熟料產(chǎn)能、水泥產(chǎn)能分別可達(dá)1.1億噸、1.7億噸左右，京津冀地區(qū)市占率達(dá)到近60%，市場掌控力大幅增強(qiáng)。

  3. 風(fēng)險(xiǎn)提示

  國內(nèi)貨幣、房地產(chǎn)宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)。國內(nèi)貨幣政策的收緊將嚴(yán)重影響各個(gè)重大基建項(xiàng)目的開工進(jìn)程；房地產(chǎn)的宏觀調(diào)控將關(guān)系到土地開發(fā)、房地產(chǎn)的投資，作為水泥主要下游需求，兩者政策的變動(dòng)都將直接影響到水泥的價(jià)格。

  環(huán)保限產(chǎn)等執(zhí)行力度大幅放松。環(huán)保等措施一定程度上限制了行業(yè)低端產(chǎn)能投入，若執(zhí)行力度大幅放松，水泥行業(yè)有效供給可能再度提高，帶來水泥價(jià)格回落風(fēng)險(xiǎn)，從而令水泥企業(yè)盈利水平低于我們預(yù)期。